文：权衡财经研究员 余华丰

编：许辉

浙江国祥股份有限公司（简称：浙江国祥）拟在沪市主板上市，保荐机构为东方证券。本次发行股票不超过3,502.34万股，发行完成后公开发行股数占发行后总股数的比例不低于25%。拟使用募集资金7.37亿元用于节能环保中央空调集成设备生产线项目、研发中心及配套建设项目、营销服务网络建设项目、洁净空调研发生产项目和补充运营资金项目。

浙江国祥曾于2020年11月25日申请科创板上市获受理，但于当年7月21日科创板IPO终止审核。 报告期各期末，公司的资产负债率分别为63.38%、60.43%和66.55%。

浙江国祥资产来源于上市公司国祥制冷，新三板曾资金占用违规受罚；2019年税补占净利润比例近50%，2021年增收不增利，毛利率下滑，市占率较低；销售费用合计近3.5亿元，销售人员数量是研发人员的4倍之多；原材料占比高，供应商质量堪忧，客户多设备工程商；存货余额较大，应收账款高企，大额分红和理财反道募资补流。

资产来源于上市公司国祥制冷，新三板曾资金占用违规受罚

2009年8月，国祥有限设立，公司前身为浙江国祥压力容器设备有限公司（后于2009年9 月更名为“浙江国祥空调设备有限公司”），系为配合原上市公司国祥制冷进行重大资产重组需要、作为承接国祥制冷中央空调业务相关经营性资产的主体而设立的一人有限公司，公司资产间接来自于上市公司。公司注册资本为2,300万元，浙江国祥制冷工业股份有限公司持有其100%的股权，法定代表人为陈根伟。国祥制冷以重大资产置换及向幸福基业发行股份购买资产的方式，将其现有全部资产、负债置出，同时注入幸福基业持有的房地产开发和区域开发业务资产。

2011年9月5日，国祥制冷与幸福基业签署《股权转让协议》，约定以1.455亿元的价格将国祥有限100%股权转让给幸福基业。2012年9月21日，幸福基业与浙江国祥股权投资有限公司（后于2014年4月更名为“浙江国祥控股有限公司”）签署协议将其持有的国祥有限100%股权以8,000万元的价格转让给浙江国祥股权投资有限公司。国祥有限净资产为7,946.63万元，本次价格略高于账面净资产。

2012年9月25日，浙江国祥股权投资有限公司将其所持国祥有限股权以1:1的价格，分别转让给徐斌、段龙义及章立标，转让比例分别为10.00%、10.00%及3.00%，转让价格分别为 800.00万元、800.00万元及240.00万元。2015年3月，股份公司设立。

值得注意的是，2015年8月11日，公司股票正式在股转系统挂牌并公开转让，证券代码 833249，证券简称“浙江国祥”。2018年5月7日，公司在股转系统终止挂 牌。挂牌期间，公司及其董事长陈根伟因“关联方违规占用资金的情形且未及时进行信息披露”受到浙江证监局警示函的监管措施。

截至招股书签署之日，国祥控股持有公司50.98%股权，为公司的控股股东。陈根伟、徐士方夫妇分别持有国祥控股70%、30%股权，；同时，国祥控股持有德尔塔77.00%股权，间接控制公司0.27%股权；此外，陈根伟通过担任厚积投资、博观投资执行事务合伙人，间接控制公司14.08%股权，因此，陈根伟、徐士方夫妇合计控制公司65.33%股权。陈根伟任公司董事长、徐士方任董事。综上，陈根伟、徐士方夫妇为公司实际控制人。

此外，东证汉德持有公司287.40万股股份，占公司发行前总股本的2.74%，东方证券全资子公司上海东方证券资本投资有限公司持有东证汉德11.11%出资份额，且为执行事务合伙人；公司控股股东国祥控股分别持有东证周德、东证唐德、东证夏德16.34%、14.71%和 4.44%出资份额，东方证券全资子公司上海东方证券资本投资有限公司分别持有东证周德、东证唐德、东证夏德 15.03%、19.12%和 18.89%出资份额，且为执行事务合伙人。

报告期内公司进行了1次增资、4次股权转让，其中，2018年2月，东方证券先向博观投资转让33万股（转让价格11.12元/股），2018年10月，博观投资再向东证汉德转让33万股（转让价格10.67元/股）；报告期内公司增资及股权转让价格差异较大。

证监会要求公司说明，同一年度增资、股权转让价格差异较大的原因及合理性；东方证券通过博观投资而非直接向东证汉德转让股份的原因。

报告期内，涉及的关联担保金额合计为1.778亿元。主要发生在实控人、实控人亲属与子公司之间。

2019年税补占净利润比例近50%，2021年增收不增利，毛利率下滑，市占率较低

浙江国祥主要从事工业及商业中央空调的研发、生产和销售，2019年-2021年，公司的营业收入分别为8.327亿元、10.183亿元和13.405亿元，2020年和2021年营收增幅分别为22.29%和31.64%；各期净利润分别为6877.78万元、1.213亿元和1.151亿元，2020年和2021年净利润增幅分别为76.39%和5.11%。

权衡财经注意到，2019年-2021年，公司获得的税收优惠金额合计分别为2423.49万元、3343.08万元和3565.20万元，政府补助金额分别为981.98万元、715.23万元和609.75万元，税补合计占净利润的比例分别为49.51%、33.45%和36.26%。

报告期内，浙江国祥主要产品包括空调主机、空调末端和商用机，上述三种产品占主营业务收入比重合计分别为96.06%、98.04%和97.82%， 其中以空调末端为主。

其中，公司空调主机销售收入分别为2.715亿元、3.29亿元和4.294亿元，2020年较2019年销售收入增加5,747.41万元，主要系水冷螺杆冷水机组及模块机销售收入增加所致；2021 年较2020年销售收入增加10,040.83万元，主要系蒸发冷凝式冷水机组、水冷螺杆冷水机组及风冷螺杆机组销售收入增加所致。

公司空调末端销售收入分别为3.727亿元、4.445亿元和5.925亿元，2019年至2021年，呈现逐年增长趋势，主要原因系受产品结构的影响，单位价格较高的空调箱销量占比上升所致。

公司商用机销售收入分别为1.243亿元、1.924亿元和2.19亿元，其中，2020年较2019年增加6,806.37万元，主要原因系随着公司在医疗及半导体领域客户的不断开拓，能够满足上述领域应用场景需求且单位价格较高的直膨式空调机组的销量持续增加；2021年较2020年增加2,661.46万元，主要原因系受当期大宗商品原材料价格上涨影响，公司对商用机价格有所调整，导致商用机单位价格有所提升；商用机中单位价格较低的风管机和多联机收入占比下降。

目前我国中央空调行业已进入稳步发展的成熟期，行业集中度不断提高，行业竞争压力不断加大，与公司销售规模相当的企业数量约20家左右。以公司主要产品水冷螺杆机组、模块机及空调末端为例，根据《2021年度中国中央空调市场总结报告》，2021年度上述三类产品前三名品牌厂商市场占有率分别为27.49%、34.64%和38.83%，且以国外品牌厂商为主，公司产品的市场占有率分别为3.61%、4.75%和6.86%，排名分别为第11位、第9位和第6位，行业细分领域市场竞争较为激烈。公司与特灵、开利、麦克维尔等国外品牌厂商以及格力、美的等国内品牌厂商相比，在资金实力、技术储备、品牌影响力等方面尚存一定的差距。

2019年-2021年，公司市场占有率分别为1.00%、1.08%和1.20%（该统计数据包含多联机、单元机等轻型商用/家用中央空调产品，而公司产品主要以工业用中央空调产品为主）。

2019年-2021年，公司的主营业务毛利率分别为30.66%、30.77%和27.52%，高于可比同行均值29.88%、28.29%和26.60%。

销售费用合计近3.5亿元，销售人员数量是研发人员的4倍之多

2019年-2021年，浙江国祥直接人工成本占主营业务成本的比例分别为5.56%、4.35%和4.57%（2020年及2021年剔除运输费用计入主营业务成本的影响）。

截至2021年12月31日，公司共有研发人员136人，占公司员工总人数的比例为8.44%，共有销售人员595人，占比36.91%。销售人员是研发人员的4倍之多。公司核心技术人员共有5名（其中1名于2022年1月离职），参与研发了公司授权专利中的111项（截至2021年12月31日），对公司研发工作贡献较大。公司核心技术人员包括章立标、韩伟达、蒋松林、杨平。姜灿华原系公司核心技术人员，于2022年1月4日离任，不再任职于公司。

2019年-2021年，公司研发费用分别为3081.32万元、3423.78万元和4251.27万元，研发费用率分别为3.70%、3.36%和3.17%，低于可比同行均值4.91%、4.96%和4.52%。

报告期各期，公司销售费用分别为1.154亿元、1.055亿元和1.284亿元，销售费用率分别为13.86%、10.36%和9.58%，公司销售费用率高于同行业可比公司均值8.86%、6.94%和6.74%。

报告期末，核心技术研发人员在上市前夕离职，这种非常规操作或令人不解。招股书显示，其2021年薪酬为113.63万元，为公司最高年薪者。

原材料占比高，供应商质量堪忧，客户多设备工程商

浙江国祥中央空调产品主要原材料及外购件包括外购机、压缩机、金属材料（铜材、钢材、铝材）、风机、电机、控制器材、电工器材等。2019年-2021年，公司直接材料成本占主营业务成本比例分别为87.27%、89.54%和89.13%（2020年及2021年剔除运输费用计入主营业务成本的影响），若原材料价格上涨5%或下跌5%，公司利润总额将分别下降或上升30.27%、21.83%和31.53%，公司主要原材料价格波动对公司产品生产成本及经营业绩影响较大。

报告期各期，公司前五大供应商采购金额占采购总额的比例分别为 27.66%、23.88%和18.79%。若上游原材料价格发生大幅波动，特别是短期内出现大幅上涨，将带动行业成本上涨，直接提高公司生产成本，若公司产品售价未能及时调整，将对公司盈利产生较大不利影响。

上海中岐实业有限公司为公司2019年第二大、2020年和2021年第四大供应商，公司向其采购金属材料钢金额分别为2764.97万元、2437.43万元和3051.19万元。查企信网显示，此供应商2019年-2021年社保缴纳人数分别为0人、0人和1人。

浙江汉默空调设备有限公司为公司报告期第一大供应商，据虞环罚字（2017）129号文件显示，2017年7月，其曾因采取规避监管方式排放水污染物的行为被绍兴市上虞区环境保护局立案调查，被责令立即停止违法行为，限期改正，罚款人民币陆万元。还在2019年未将自行招录的保安人员胡某的相关材料向公安机关备案被查获。报告期内，因常州凯迪终端用户新城控股更多向其他同类设备供应商采购空调末端用于其各地吾悦广场项目，公司对常州凯迪销售量减少，导致公司向第一大供应商浙江汉默空调设备有限公司采购的风机盘管、空气处理机组等空调末端金额逐年下降。

绍兴市上虞恒标金属制品有限公司向公司提供框架单元、装配体、换热器组件、盘管组件、金属材料钢等，。查阅其工商年报，恒标金属成立于2017年，2019年参保人数仅7人，2020年销售总额为3270.6871万元，其中浙江国祥一家的采购额达3,268.02万元，占其比例为99.92%；2021年其销售总额为4027.57万元，其中浙江国祥一家的采购额达3,983.66万元，占其比例为98.91%，可见纯粹是为浙江国祥服务。

浙江耐乐铜业有限公司为公司2019年和2021年第三大供应商，据绍虞公(曹)行罚决字[2021]01819号和绍虞公(小)行罚决字[2021]02708号显示，2021年浙江耐乐铜业有限公司两次受罚，第一次因为存在自招保安员未取得保安证、自招保安员未按规定向有关部门备案和未对进入公司的人员和车辆进行登记等不落实单位内部治安保卫措施的情况，第二次因为在使用、存储硝酸过程中，仓库未按照《易制爆危险化学品储存场所治安防范要求》标准，存在监控防爆措施不到位，电线没有用防火隔断材料等问题。

公司产品主要通过设备工程商销售，2019年-2021年，公司产品销售至设备工程商的主营业务收入分别为7.27亿元、8.642亿元和11.714亿元，占主营业务收入分别为90.85%、87.72%和92.34%。

如果未来公司和设备工程商不能进行持续良好的合作，可能导致设备工程商不再销售公司产品，或者设备工程商自身出现管理无序情形，甚至违法违规行为，可能导致公司的渠道建设和品牌形象受到负面影响。

报告期各期，公司产品销售至商业及综合体领域客户、楼宇住宅领域客户的收入合计分别为 1.906亿元、1.486亿元和1.351亿元，占主营业务收入的比例分别为23.82%、15.09%和 10.65%，呈下降趋势，主要系公司主动调自身销售策略、受房地产行业调控政策影响等因素所致。

宿迁华夏建设（集团）工程有限公司为公司2021年第一大客户，据公开资料显示，其违规施工一路受罚，裁判文书网涉及其诉讼多达233条，其曾多次被列入强制执行人。

常州凯迪冷暖电器工程有限公司为公司2019年第一大和2020年第三大客户，报告期其参保人数为10人和11人。

存货余额较大，应收账款高企，大额分红和理财反道募资补流

2019年末-2021年末，浙江国祥存货账面余额（扣除存货跌价准备前）分别为1.186亿元、1.947亿元和2.868亿元，占期末资产总额的比例分别为15.51%、20.60%和21.41%。公司存货跌价准备余额分别为847.24万元、1,185.71万元和1,510.15万元。

报告期各期末，公司应收账款余额分别为6,956.82万元、6,081.79万元和8,700.82万元。截至2022年2月28日，报告期各期末的应收账款回款率分别为81.47%、 70.65%和26.62%。

本次拟使用募集资金2亿元用于补充营运资金。值得注意的是，2017年-2020年，公司现金分红金额分别为2989.03万元、4019.73万元、2,796.47万元和4097.73万元，合计分红1.39亿元。

此外，公司交易性金融资产主要系公司购买的大额可转让存单和理财产品，报告期各期末分别为0万元、2.107亿元和4.056亿元。2021年末，公司交易性金融资产余额较2020年末增加 1.949亿元，主要系公司经营产生的现金流较好，购买的大额可转让存单增加所致。截至2021年末，公司将1.913亿元大额可转让存单作为质押用于开具银行承兑汇票。

截至招股说明书签署之日，公司拥有8家控股子公司，2021年，其中6家处于亏损状态。苏州利森系公司的控股子公司，苏州利森未按规定在“江苏省危险废物动态管理信息系统”里对生产中产生的危险废物进行申报登记，2019年2月12日苏州市相城区环境保护局对苏州利森处以三万元的罚款；根据四川天府新区眉山管理委员会市场监督和综合执法局于2021年10月21日下达的“天眉管执行处字[2021]04084 号”《行政处罚决定书》，视高分公司2台叉车及1台压力容器汽油筒未进行及时定期检验，对视高分公司处以罚款四万元整。

查阅公开资料，公司关联方浙江国祥自动化设备有限公司2018年11月26日，超标排放水污染物被立案调查，原因竟是单位操作工操作失误，误将食醋倒入污水站调节池，处理不彻底，最终导致废水超标。最终被罚款人民币贰拾捌万元。

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